日期：2026-10-28 04:40:11
港股市场出现一起罕见的监管个案。一只上市前散户疯狂申购的18A眼科创新药新股，上市首日便遭遇破发，此后14个月股价大幅回撤，累计跌幅高达88%。这只股票便是拨康视云-B（02592.HK）。香港证监会对其IPO阶段可能存在人为操纵、刻意制造股份需求假象的情况表示严重关注，并指令该股暂停交易。目前相关调查仍在推进，监管尚未对公司是否存在违法违规行为作出最终认定。
拨康视云是一家专注眼科创新药研发的未盈利生物科技企业，走港交所18A特殊上市通道。公司历经四次递表，于2025年7月3日正式登陆港交所主板，联席保荐人为建银国际、华泰国际，发行价10.1港元，全球募资总额6.12亿港元，募资净额5.22亿港元，资金主要投向两款核心在研药物CBT-001翼状胬肉滴眼液、CBT-009青少年近视滴眼液的临床开发工作。停牌前最后一个交易日，该股收盘价报1.19港元，对比发行价累计跌幅高达88%，公司市值缩水至约11亿港元，距离上市仅仅过去14个月时间。面对停牌事件，拨康视云尚未对外发布针对监管调查的实质性回应。
首都经济贸易大学法学院金融法研究中心主任徐化耿向《华夏时报》记者表示，香港证监会直接指令停牌，在香港资本市场属于非常罕见，通常仅在“严重个案”且需及早介入以维护市场秩序或公众利益时才会使用。
冷热倒挂的IPO数据
本次监管调查的导火索，来自拨康视云IPO阶段一组极具反差的配售认购数据。港股新股发行分为国际配售与香港公开发售两大板块，国际配售主要面向机构投资者以及高净值个人，公开发售面向普通散户打新群体。按照常规市场逻辑，如果一家企业基本面获得机构认可，国际配售往往会出现高倍数超额认购，散户认购热度会跟随机构态度变化。
拨康视云本次IPO却出现截然相反的局面。认购端，面向散户的香港公开发售获得78.78倍超额认购，一手中签率低至5%，打新情绪火爆；而面向机构及高净值投资者的国际配售，认购倍数仅0.89倍，未获足额认购。散户狂热与机构冷淡之间的温差极为悬殊。
更反常的是分配端的结果。全球发售股份合计6058.2万股，初步安排为国际发售5452.35万股（占90%）、公开发售605.85万股（占10%）。因公开发售大幅超额认购而国际发售不足额，公司将605.7万股由国际发售重新分配至公开发售，公开发售因此翻倍至1211.55万股、占比升至20%，国际发售则相应降至4846.65万股、仍占80%。
疑点恰恰出在这里：散户超购近79倍，最终却只拿到两成份额；机构连足额认购都不愿参与，八成新股仍落入国际发售的168名承配人账户手中。这种“认购热度与真实需求背离”的结构，正是市场质疑超购数据可能存在水分、进而引发监管关注的直接伏笔。
上市之后，市场疑虑迅速被股价走势印证。拨康视云暗盘阶段一度被炒高近四成，但正式挂牌首日直接大幅破发，收盘大跌38.61%报6.2港元，打新入场的散户大面积浮亏。在此之后，股价长期震荡下行，即便最大股东Water Lily、基石投资者富策控股先后宣布自愿延长股份禁售期，也没能扭转股价持续走弱的趋势。
除去一级市场发行端的疑点，拨康视云本身的基本面也自带18A生物药企的典型风险。公司至今没有任何一款药物实现商业化上市，没有药品销售收入，全部管线尚处在临床或者临床前阶段。
财报数据显示，2026年上半年公司录得净亏损4794.7万美元，而2025年同期为溢利518.6万美元，同比由盈转亏，持续大额烧钱，企业高度依赖资本市场融资来维持后续研发投入，一旦资本市场融资通道受阻，企业后续经营将面临巨大压力。
罕见监管动作
香港证监会因怀疑IPO配售阶段存在人为制造虚假认购热度的行为，直接下达指令，勒令上市公司强制停牌，这在港股资本市场上属于十分少见的执法案例。徐化耿表示，这符合近年来监管趋严的大趋势。香港证监会已明确表示会对严重个案“及早介入”，并加强了对保荐人履职的执法力度（如2019年重罚多家投行）及市场操纵行为的刑事检控（如正利控股案）。
徐化耿还表示，此类案件并不频发，但因取证难度大，一旦发生即为严重个案。
至于联席保荐机构负有何种责任，徐化耿认为，若查实保荐人未履行尽职审查责任，可能面临证监会纪律处分，包括巨额罚款（参考兆丰资本被罚4200万港元）、暂停或撤销牌照及公开谴责。拨康视云若违反《证券及期货条例》，除监管制裁外，可能面临刑事检控、法院命令（如按发行价回购股份、退还资金）及最终被取消上市地位。相关责任人也可能承担个人责任及市场禁入处罚。
至于监管收紧是否意味着香港资本市场会减弱对创新药的支持，盘古智库高级研究员江瀚向《华夏时报》记者表示，这次监管打击的是IPO环节的虚假需求操纵，港交所允许未盈利生物科技公司上市的核心逻辑没变，不会因为单个案例直接收紧融资通道。他认为，短期市场会出现风险溢价，部分质地一般的项目募资难度上升，但这是市场自然筛选，不是监管主动减弱支持。长期看严格执法反而会把造假项目清理出去，让真正有研发实力的企业获得更稳定的资本信任，反而会优化融资环境。
对于整个港股打新市场，拨康视云事件也带来重要启示。江瀚表示，长期以来，不少普通打新投资者习惯于把“超额认购倍数”当作判断新股好坏的核心指标，把高超购等同于市场高度认可。但拨康视云案例表明，认购热度数据可以被人为干扰制造，高倍数超购不等于真实的投资价值。尤其是18A未盈利生物科技企业，本身具备研发周期长、持续亏损、高度依赖融资的固有风险，投资者不能单纯依靠打新热度做决策，更需要理性审视管线价值、机构真实态度、企业现金消耗水平等底层基本面信息。他强调，投资者要学会区分研发风险和IPO诚信风险，后者的杀伤力远大于普通临床失败，碰到上市开支占比异常、股权高度集中的项目，需要审慎决策。
截至目前，相关调查仍在推进过程中，《华夏时报》将持续跟踪香港证监会的调查进展。
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